歐洲天然氣行業：凜冬將至還是冬去春來？

復盤：2022H1后開啟歷史級別上漲行情2021 年下半年，國際天然氣價格呈現淡季不淡特征，持續強勁勢頭，有以下原因：1）疫情后全球工業及交運體系逐漸恢復，天然氣需求亦不斷高增，是氣價淡季上漲的動力之一；2）雙碳政策顯著提高歐洲天然氣需求；3）低油氣價格影響供給恢復速度，上游自2020 年起縮減資本開支，供給整體恢復速度緩慢；4）為增加“北溪2 號”談判砝碼，2021 年俄羅斯向歐洲管道氣出口量顯著下滑，亞馬爾管道甚至一度逆向輸氣，俄氣減少亦加劇了歐洲的“氣荒”現象。

2022 年前8 月氣價再度飆升，主要原因是俄烏沖突后俄羅斯向歐洲天然氣出口量顯著下滑，同時歐美對俄制裁預期亦助推氣價上漲。

近期天然氣價格波動較大，發生了什么？

8 月份以來，天然氣價格波動加大，頻繁出現暴漲暴跌的走勢。歐洲主要國家補庫進度超預期是造成天然氣價格下跌的原因之一，另外高氣價及政策影響或壓制天然氣消費量，需求利空預期限制氣價飆升。作為俄氣輸送歐洲最主要的管道，北溪1 號斷供則再度抬升氣價。

研判：若北溪斷供冬季天然氣大概率緊缺

雖然歐盟已提前完成今年補庫目標，但冬天是否滿足需求仍有不確定性：1）2022 年拉尼娜出現概率較大，北半球或再遇冷冬。而歐洲天然氣消費季節性明顯，過去5 年旺季較淡季高出約76%，若出現冷冬需求將顯著增加；2）歐盟頒布條例規定冬季成員國需將天然氣消費量減少15%，但條例同時包含豁免條款，我們認為完成需求削減15%的目標有較大壓力。

冬天歐洲是否缺氣，實質上取決于入冬前儲存的天然氣是否能滿足冬季天然氣的消耗。為了測算是否緊缺，我們對未來供需的發展趨勢設置了三種情景假設，并根據冬季結束后庫存水平與歷史最低值作對比，如果庫存低于歷史最低值，則冬季大概率會出現“氣荒”現象。

從庫存走勢上來看，11 月之后或許壓力將逐步加大。從庫存節奏上來看，2022 年10 月和11月壓力不大。但11 月以后，中性情形和悲觀情形下，歐洲天然氣庫存都將低于過去5 年同期水平，且隨著時間進行差距會逐步拉大，中性情形下3 月份末庫存將擊穿歷史最低水平，而悲觀情形下2 月即擊穿最低水平。因此，如果北溪1 號斷氣冬天歐洲大概率存在緊缺的情況。

投資建議：重點推薦廣匯能源

通過研究，北溪1 號斷供背景下冬季歐洲天然氣價格大概率延續高位，重點推薦廣匯能源。在國際天然氣價格高位震蕩下，廣匯能源積極開展各項業務提升盈利能力，公司根據形勢采取靈活的方式采購天然氣，通過轉口貿易將天然氣在國際市場銷售，將在價格倒掛的國內市場銷售的損失轉化為國際市場銷售的利潤；另外啟東接收站接收能力不斷提高，代接卸業務保證了公司即使沒有貿易套利，也能通過規模的擴張賺取固定的接卸費用，我們看好公司的長期發展。

 風險提示

1、俄烏沖突緩和，歐美放松對俄制裁；

2、歐洲冬天氣溫上升，需求不及預期。

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轉自長江證券股份有限公司 研究員：魏凱/王嶺峰