安琪酵母:國內市場穩固 開拓海外市場

    亞洲第一、全球第三的酵母行業龍頭。安琪酵母始終立足酵母主業,通過采取農村包圍城市、北方面點市場切入等策略逐步發展起來,目前安琪擁有24.9萬噸的酵母產能及7.8萬噸的酵母提取物(YE)產能,墊定了其亞洲第一、全球第三的酵母龍頭地位。

    酵母行業發展成熟,酵母提取物(YE)尚處成長期。高資本投入+高技術壁壘+嚴環保監管共筑酵母行業高門檻,行業集中度明顯。1)酵母行業:目前酵母行業發展已經成熟,我們預計烘焙市場發展以及酵母對老面的替代將成為未來主要增長點,預計我國酵母行業產量未來五年CAGR約為1.7%。2)酵母提取物(YE)行業:目前尚處起步階段,應用領域極為廣泛,隨著經濟水平的發展,YE對味精替代比例的提升將創造其增長空間。我們通過下游需求測算及對味精整體替代兩種方式進行測算,預計2018-2023年我國YE需求CAGR超10%,拉長視角看國內YE空間超50萬噸。

    海外市場開拓及YE戰略布局為未來發展重點。目前安琪國內市場霸主地位穩固,國內市占率高達55%,盡管市場占有仍略有上行空間但較為有限。1)我們認為比國內更重要的是國外市場,亞洲、中東、南美及非洲成為烘焙市場最大的增長引擎,目前安琪積極進行海外產能布局,海外市場有望成為安琪發展的重點突破口;2)安琪作為全球最大的YE生產商,有望優先受益YE行業發展。全球視角來看,若對標歐美日韓YE在鮮味劑市場的替代比例(30-40%),全球YE市場空間有望達到87-116萬噸。目前味精主要消費地區與安琪強勢區域重疊,安琪有望優先受益。

    糖蜜價格為影響公司盈利能力的最主要因素。目前甘蔗處于增產周期,我們預計2019年糖蜜價格可能仍有下行空間,從而創造盈利能力提升空間。隨著甘蔗即將進入減產周期,2020-2021年國內糖蜜價格或將略微提升,但一方面糖蜜價格波動幅度近年來呈收窄趨勢,另一方面公司積極海外建廠有利于其享受國外糖蜜低成本優勢,因此從公司角度而言,我們認為2020-2021年國內糖蜜提升的可能性對公司整體盈利能力影響可控。