零售行業：渠道購物近場化 線上價值穩步攀升

    投資要點：

    行業整體小幅提升，PE 估值中樞持續上移。2020 年1-11 月商貿零售行業上漲8.11%，與上年同期相比小幅提振4.97pct，但跑輸大盤12.97pct。

    行業市場表現強于去年同期，上半年行業整體漲勢良好，但下半年受到前期估值水平較高、市場風格變換等因素影響，行業持續回調、成長較為疲軟。從子板塊看，漲跌幅位居前三的分別是專業市場、超市及便利店、其他連鎖，漲跌幅分別為14.16%、13.47%、13.15%。疫情期間居民消費受到抑制，除必選消費為主的超市及便利店業態以外，其余實體業態銷售均受到沖擊。1-11 月行業整體PE 水平呈現上漲態勢。疫情影響實體零售企業三季報凈利潤同比水平呈現明顯下滑，導致板塊PE 水平持續上揚，至5 月初已回歸近五年平均位置，隨后PE 水平持續提升，但趨勢上呈現震蕩回落。

    消費市場結構優化，數字經濟快速成長。疫情影響消費需求，前11 個月社零總額同比下降4.8%，但三季度增速年內首次轉正，同比+0.9%，市場銷售復蘇態勢明顯。隨著國民經濟持續穩定恢復，促消費政策不斷發力，居民消費需求穩步釋放，11 月份市場銷售增速加快，升級類商品增速加快，商品零售結構繼續優化。伴隨數字經濟的持續升溫，直播帶貨等新型消費模式成長較快，助力網上零售持續向好，年內線上渠道滲透率整體提升至25%。政策層面，國內大循環的總體指導思路是刺激消費增長，順應消費升級趨勢，提升傳統消費轉型；以質量品牌為重點，培育新型消費發展。零售業作為內循環體系中最重要的消費環節，將會得益于經濟質量的不斷提高和消費環境的持續優化。

    百貨：直播帶貨緩解疫情壓力，持續加碼線上業務布局。百貨和購物中心屬于實體聚集性產業，受疫情沖擊最為明顯。得益于企業積極布局線上業務，擁有互聯網基因、業態創新轉型的百貨企業在疫情期間受影響相對較小，直播帶貨成為百貨企業紓解疫情壓力、融合線上線下渠道的常態化方式。隨著移動社交電商的快速發展，越來越多的百貨企業通過微信等社交媒體增加消費者觸點，激發消費者的購物意愿，提升線上渠道銷售占比。明年百貨行業將持續加大力度布局線上業務，實現人、貨、場的全面數字化，為顧客提供便捷高效的服務和體驗。此外，以王府井為領頭，在免稅政策利好的帶動下，未來免稅業務將成為百貨企業新的盈利增長點。

    超市：門店加速近場化，社區團購快速發展。在實體商超渠道受到直接沖擊的背景下，大賣場遭遇挑戰導致銷售額同比下降，超市小型業態蓬勃發展，銷售額逆勢增長。未來超市小型業態將更貼近社區高頻消費場景，以高頻剛需的即食和生鮮類產品為引流，擁有產品結構標準化程度高和門店可復制性強的優勢。雖然社區生鮮業態下半年的銷售有所放緩，但全年來看仍將保持高于大賣場和便利店的增幅快速增長。疫情期間社區團購模式得到迅速推廣，且推廣速度與疫情風險等級正相關，從表面上來看，社區團購是資本逐利性質的推動，而實質上是市場的潛在消費需求在催化零售端做出變革。

    化妝品：國貨品牌影響力增強，產業資本加速布局。我國化妝品行業在世界化妝品行業中的份額和影響力逐漸增強，目前已成為推動世界化妝品行業增長的主要消費大國。伴隨社交電商渠道的迅速崛起，近幾年國內美妝護膚品市場的線上渠道占比逐年攀升，渠道占比已超過30%，并且未來會進一步擴張。隨著新銳國貨的崛起，國產品牌受美妝人群關注度逐漸升高。國貨品牌的目標用戶以25 歲以下、三線及以下城市的95后、00 后女性消費者為主。各細分品類品牌偏好集中在歐美品牌，但本土品牌增長強勁。在資本的加持下，國貨彩妝的發展走上快車道。

    投資策略：渠道購物近場化，線上價值穩步攀升。受益電商的不斷發展，預計明年消費者也會繼續加大在線上和O2O 渠道的支出，再加上直播和短視頻帶貨的持續火熱，線上渠道不僅作為宣傳引流的流量入口，還將逐漸成為零售行業不可缺少的一種購物體驗，渠道滲透率將繼續穩步提升。展望2021 年，以擴大內需為戰略基點，在數字經濟持續升溫和線上渠道滲透率不斷提升的后疫情時代，我們建議關注渠道購物的近場化和線上化遷移，以及實體零售企業數字化轉型的加速推進，明年重點關注消費分級下追求性價比和高端品質型消費兩類不同群體的個性化需求，包括直播帶貨、社區團購和國貨美妝品牌等，主要關注以下幾條主線，1）后疫情時代超市企業持續加碼線上業務，加速展店態勢下關注中長期成長性價值，建議關注永輝超市、家家悅、紅旗連鎖和步步高；2）雙循環新格局促進國貨加速下沉滲透，國貨美妝品牌有望持續提升市場集中度，建議關注珀萊雅、丸美股份和上海家化；3）可選消費為主的細分板塊估值彈性足，直播電商+免稅資質助力品牌修復業績、價值提升，建議關注王府井、豫園股份和周大生。

    風險提示：宏觀經濟下行壓力；促消費政策不達預期；行業競爭加??；拓展新業態不確定性強；國內疫情防控態勢隨天氣轉冷出現新變化。