化工行業周報：中泰化工周度觀點23W39：假期原油價格下行；滌綸長絲景氣延續

年初以來，板塊落后于大盤：截至9月28日，環比前一周，化工（申萬）行業指數上漲0.13%，創業板指數上漲1.84%，滬深300指數上漲0.46%，上證綜指上漲0.84%，化工（申萬）板塊落后大盤0.70個百分點。2023年初至今，化工（申萬）行業指數上漲幅度為-12.41%，創業板指數上漲幅度為-14.96% ，滬深300指數上漲幅度為-5.10%，上證綜指上漲幅度為-0.19%，化工（申萬）板塊落后大盤12.22個百分點。

事件一：據文華財經，截至10月6日9:00，NYMEX原油價格為82.94美元/桶，較9月28日15:00價格下降12.26%。據 EIA周報，截至9月29日，汽油庫存為2.27億桶，較上周環比增加650萬桶。

點評：

宏觀預期悲觀誘發原油拋售，OPEC+維持減產或提供價格支撐。國內十一長假期間，國際原油期貨大幅下挫，我們認為主要原因有：①汽油累庫，根據EIA，截至9月29日，汽油庫存為2.27億桶，周環比增長650百萬桶，已達2022年1月以來的最高水平，季節性需求或迎來拐點。②美元走強。一方面，油價下跌美元走強，導致投資者獲利了結誘發拋售。另一方面，導致以美元計價的原油價格相對昂貴，抑制了原油需求，據倫敦證券交易所集團數據，9月運往亞洲的原油平均2495萬桶/天，同8月和7月分別減少了27萬桶和297萬桶。③宏觀預期悲觀。美國30年期國債收益率億于10月4號突破5%，升至2007年以來最高水平，長期債券收益率的上升反映了市場對利率上升與經濟增勢放緩的預期，一定程度上將抑制石油長期需求。從供應端看，OPEC+10月4日會議上沒有新舉措，沙特能源部證實將把自愿減產100萬桶/日的行動延長至年底，俄羅斯表示將繼續把原油出口量減少30萬桶/日，并將在11月重新評估4月開始的自愿減產50萬桶/日的行動。我們認為此次油價的調整主要由于前期利多因素邊際消退帶來，在OPEC+對市場仍有控制權的背景下，油價后期調整空間或有限。建議關注：

中國海油、中國石油、中國石化、中海油服等。

事件二：據卓創資訊，截至9月28日，滌綸長絲平均產銷率為145.80%，較上周環比上升110.47%，同時庫存降至年內新低，滌綸POY庫存在8.8天；滌綸FDY庫存在12.7天，滌綸DTY庫存在22.2天。

點評：

產銷率上行疊加庫存低位，持續看好滌綸長絲景氣。根據卓創資訊，截至9月28日，長絲主流品種POY150D的市場均價為8045元/噸，較上周下跌1.41%；FDY68D中心報價為8590元/噸，與上周基本持平；DTY150D中心報價為9360元/噸，較上周下跌1.21%。據卓創資訊，本周供給環比持穩，截至9月28日滌綸長絲行業開工負荷在84.20%附近；需求端產銷率環比大幅上升，截至9月28日滌綸長絲平均產銷率為145.80%，較上周環比上升110.47%，主要由于臨近假期，下游有一定備貨需求；庫存降至年內新低，截至9月28日，滌綸POY庫存在8.8天，較上周環比下降2.5天；滌  綸FDY庫存在12.7天，較上周環比下降2.1天；滌綸DTY庫存在22.2天，較上周環比下降2.3天?？紤]到長絲行業大規模投產潮已過，產銷率上行疊加低庫存環境，長絲具備較大的向上空間，龍頭企業規?；?、一體化優勢下，或將充分受益本輪漲價彈性。

建議關注: 桐昆股份、新鳳鳴。

投資觀點：

化工當下在何位置？根據Wind 我們測算，截至9 月28 日，當前國內化工品價格、價差指數分別處于自2014 年來的47.42%、26.54%歷史分位，環比6 月底分別+12.3pct、+10.3pct，較今年年初分別+4.8pct、+9.6pct，相比2021 年11 月價差最高點分別-43.9pct、-66.8pct。行業指數方面，截至9 月28 日，申萬行業指數位于自2014 年來的46.86%歷史分位，周環比-0.9pct，環比6 月底-3.1pct，較今年年初-11.1pct。我們認為，當前行業基本面已悄然轉變為“強現實、弱預期”。

下半年投資最大主線為經濟復蘇，“強弱”本質上是修飾語，重要在“復蘇”本身。

本輪復蘇周期疊加了化工產能的大幅擴張，市場擔憂其將抑制產品價格上漲。我們認為，一是本輪投產周期中或存在結構化的差異，部分化工品在政策驅動下仍存在收縮邏輯，比如制冷劑、電子雷管；部分化工品供需格局仍持續優化，如MDI、滌綸長絲、磷肥，這些化工品在經濟復蘇背景下帶來的業績彈性將更值得期待。二是考慮在本身化工品產能過剩的格局下，國內龍頭化工企業位于全球成本曲線最左端，長期以來通過產能投放穿越周期實現成長。隨龍頭企業待投產能逐步釋放，本輪周期或仍具備“以量補價”甚至“量價齊升”的彈性。因此，我們看好以下四方面：

①龍頭白馬：具備穿越周期的韌性。一方面，龍頭公司通過精益生產實現化工品成本曲線的全球最左端；另一方面，企業通過持續性的研發創新成功打破海外技術壟斷，加速推動國產化替代進程。經濟底部企穩、制造業投資增長下，隨后續需求修復，利好龍頭企業。相關標的：萬華化學、華魯恒升、寶豐能源、衛星石化、龍佰集團、遠興能源等。

②滌綸長絲：復蘇鏈中較強彈性品種。近期我們外發了滌綸長絲的行業深度報告《低庫存迎復蘇彈性，長周期格局已優化》，從庫存周期角度與供需格局兩個維度對行業進行分析，并認為滌綸長絲在弱預期強現實的環境下，已率先進入被動去庫周期，在競爭格局逐步優化的背景下有望在旺季迎來價格彈性。大部分化工品在上半年通過低開工率減產主動去庫，滌綸長絲上半年在行業“擴產能、提開工率、穩價格”的背景下仍然快速去庫，從這個現象上看實際已經在淡季提前進入到被動去庫周期。根據中家紡，2023H1，我國家用紡織品規模以上企業利潤總額同比增長3.86%，利潤率為3.84%，同比略增0.3pct，低端服飾消費需求向好；外需方面，根據卓創資訊，今年8月國內長絲出口量為37.46萬噸，同比+44.8%；1-8月長絲累計出口量約276.49萬噸，同比+25.3%。金九傳統旺季到來，行業提負去庫仍在延續。供給方面，根據CCFEI，受亞運影響，恒逸石化、榮盛石化部分裝置停車，蕭山地區合計約有255萬噸產能受此不可抗力影響。此外，考慮到行業擴產密集期已過，景氣度升溫背景下，龍頭話語權提高或將在這輪周期中體現。相關標的：桐昆股份、新鳳鳴。

③制冷劑：具備供給收縮長邏輯的稀缺板塊?！痘永拚浮芬?，我國將于2024年正式凍結三代制冷劑配額至基線水平，企業已在去年年底結束配額搶奪。上半年行業整體呈現“開工下滑、庫存消化”的趨勢，逐步回歸理性。HFCs配額征求稿落地：

9月21日，生態環境部辦公廳發布《2024年度氫氟碳化物配額總量設定與分配實施方案（征求意見稿）》，對于三代制冷劑配額總量設定、配額分配、配額調整等原則進行詳細說明。隨著明年政策方案的落地實施，供給端存較強利好支撐。成本端提供漲價支撐：進入9月，螢石、氫氟酸、甲烷氯化物價格的持續上漲為制冷劑漲價提供動力。

根據Wind，截至9月28日，HFCs主流產品R32、R134a、R125的市場價分別為1.6、2.65、2.55萬元/噸，較9月初分別+12.3%、+15.2%、+15.9%。供需改善景氣將至：

今年以來，白電市場的持續升溫顯著利好制冷劑下游需求改善，隨著2024年國內HFCs配額實施方案的正式落地實施，各生產企業嚴格按配額生產下，供給收縮疊加需求回暖，看好氟化工行業迎長周期景氣上行。相關標的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊華科技等。

④新材料：產業革新穿越周期。在全球供應鏈格局重塑的背景下，我國化工新材料自主可控加速推進，“卡脖子”技術逐個突破。長期推薦關注技術壁壘高、市場空間廣闊的新材料，如尼龍、氣凝膠、POE、電子化學品、新能源材料、生物基材料等；短期重點關注從0到1突破與業績進入驗證階段的標的。相關標的：東材科技、凱立新材、凱盛新材、萬潤股份等。

產品價格漲跌互現。價格周度漲幅居前品種：美國Henry Hub期貨(7.62%)、原鹽(7.14%)、R32(6.67%)、無水氫氟酸(華東)(4.91%)、焦炭(4.74%)、液化氣(FOB東南亞)(4.46%)、R125(4.08%)、R410a(3.80%)、乙烯(CFR東南亞)(3.44%)、液氨(3.41%)。

產品周度價格跌幅居前品種：雙氧水(27.5%)(-8.10%)、工業萘(-6.11%)、二氯甲烷(-5.63%)、尿素(小顆粒,華魯恒升)(-4.33%)、醋酸丁酯(-3.97%)、順丁橡膠(華東)(-3.78%)、己內酰胺(CPL)(-3.72%)、碳四原料氣(-3.36%)、三聚氰胺(-3.31%)、107膠(新安化工)(-3.27%)。

風險提示事件：政策不及預期、需求不及預期、產能投放超預期、信息更新不及時等。

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轉自中泰證券股份有限公司 研究員：孫穎/王鵬/張昆