煤炭行業月報：煤炭行業復盤30年 投資邏輯的更迭-煤炭行業更新報告

本報告導讀：

煤炭行業過去30 年是周期品投資框架的典型印證，緊跟經濟波動的脈搏。未來在資產荒問題逐步凸顯背景下，煤炭紅利資產的投資吸引力在不斷增強。

投資要點：

我們通過復盤 煤炭30 年歷史，揭露煤炭的投資發展脈絡，找尋煤炭股的投資邏輯，我們認為煤炭行業過去30 年是周期品投資框架的典型印證，緊跟經濟波動的脈搏。未來在資產荒問題逐步凸顯背景下，煤炭紅利資產的投資吸引力在不斷增強。

深度復盤煤炭行業，過去30 年是周期品投資框架的典型印證，緊跟經濟波動的脈搏。煤炭作為我國最為主要的能源，在建國后緊跟經濟發展的脈搏，投資的主要邏輯還是聚焦經濟發展帶來的量價齊升的“周期品投資框架”；但隨著2011 年以來中國經濟發展的增速換擋，追求“高質量”發展，疊加2008 年“四萬億”脈沖式需求提升帶來行業新增產能過度投放，2014-2015 年煤炭鋼鐵行業跌落至全行業虧損的境遇。2016 年為了解決煤炭鋼鐵行業產能過剩問題，“供給側改革”正式為煤炭行業的發展翻開了新的篇章，政策加碼的“供給端”開始對于煤炭行業產生重要影響。而進入2020 年以后，隨著疫情后穩增長的發力及供給側改革的成效，煤炭的供需逐步走入緊平衡，量價均創歷史新高。2020-2022 年煤價逐步走強，行業盈利創歷史新高，但本質依然逃不開“周期品的投資框架”。

投資邏輯的換擋，周期品投資框架的弱化到紅利優先，背后是深刻的供需結構導致。我們認為2024 年開始，煤炭的周期品特征會逐步弱化，預計煤價中樞到2025 年將進入窄幅波動階段，背后反應的是中長期供需格局清晰且穩定性強，逐步擺脫“周期輪回”：煤炭行業無新增產能擾動，國內供給失去向上彈性，進口量難現高增；而需求端中期仍會穩定，能源安全背景下“先立后破”。而近年來以10 年期國債利率為代表的收益率持續下行，未來可能長期處于低利率的環境，在資產荒問題逐步凸顯背景下，煤炭紅利資產的投資吸引力在不斷增強。

推薦標的：推薦優質的高盈利穩定性與盈利可預見性的龍頭：陜西煤業、中國神華；推薦煤電一體的新集能源，受益陜西能源；推薦長協焦煤：恒源煤電、平煤股份、淮北礦業、山西焦煤；推薦國改領先的央企：中煤能源；推薦基本面拐點的山煤國際。

風險提示：國內宏觀經濟增長不及預期，全球經濟下行帶來的需求沖擊，進口煤大規模進入、供給超預期釋放。

知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產業咨詢機構，十數年持續深耕產業研究領域，提供深度產業研究報告、商業計劃書、可行性研究報告及定制服務等一站式產業咨詢服務。專業的角度、品質化的服務、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產業解決方案，為您的投資決策賦能。

轉自國泰君安證券股份有限公司 研究員：黃濤