銅行業動態報告：礦端緊張到銅產量下降傳導即將完成 銅價進入主升浪

事件：冶煉廠聯合減產，銅價上漲。2024 年年初以來，國內銅冶煉廠冶煉加工費快速下滑。截至2024 年3 月15 日，SMM 進口銅精礦指數（周）報13.25美元/噸，環比前一周下降2.04 美元/噸。冶煉盈利下滑嚴重，相關企業計劃聯合減產。針對冶煉加工費快速下滑的問題，3 月13 日“銅冶煉企業座談會”召開，會上各個與會企業都對減產表達了決心。受到減產消息刺激，LME 銅價和SHFE銅價均在周三突破此前橫盤阻力位。截至2024 年3 月15 日，LME 銅價漲至9074 美元/噸，SHFE 銅價漲至73290 元/噸

2023 年12 月以來，連續多起礦山減停產事件使得2024 年預期增量大幅減少，且更多的減量主要集中在礦山端。由于礦山銅精礦供應受到較多擾動，冶煉廠議價能力相對減弱，冶煉加工費連續下滑，但同期的銅價走勢則呈現區間震蕩，并未有顯著上漲出現。核心原因是減產集中在礦山端，傳導到金屬端需要一定的時間，本次冶煉廠聯合減產即為礦山端的短缺向金屬端的傳導落地，因此銅價應聲而漲。

目前銅冶煉廠減產多以停產檢修為由，SMM 預計影響二季度供給約21.1萬噸。根據SMM 統計，預計2023 年停產檢修影響精煉銅產量合計34.9 萬噸，停產檢修結束時間在二季度的廠商合計影響精煉銅產量21.1 萬噸，供給端影響1%不到?？紤]到后續或有銅冶煉廠商主動減產以支撐冶煉加工費回升，實際減產效果或仍需跟蹤。

復盤歷史來看，冶煉加工費觸底反彈后銅價均上漲。2008 年以來銅冶煉加工費曾經三次觸底，分別實在2010 年6 月，2011 年12 月和2021 年3 月底，加工費最低位分別為8.66/26.66/28.4 美元/噸，均為冶煉廠普遍虧損的價格。以三次時間節點為行情起始日期，三輪冶煉加工費的反彈過程中，冶煉加工費相比于行情起始階段分別上漲978%、69%、22%，同期的銅價分別上漲65.74%、21.07%、20.63%，對應的行情天數分別為252/56/42 天。當天初始冶煉加工費越低時，表明當時的冶煉端議價能力非常弱，意味著礦端相對更加緊張，目前的冶煉加工費位置接近第一輪行情的歷史最低點，向上的彈性較大，預計行情持續時間將會較長。

投資建議：考慮到冶煉加工費底部反轉在即，銅礦端供給緊張格局將向冶煉端傳導，供給約束下需求仍有持續增長，銅價上行趨勢明確，推薦銅行業相關公司。重點推薦有增量的礦山端銅標的：洛陽鉬業，紫金礦業，金誠信，西部礦業，中國有色礦業，五礦資源。冶煉端公司或也將受益于冶煉加工費回升，建議關注：

銅陵有色，江西銅業，云南銅業。

風險提示：需求不及預期，美聯儲降息不及預期，項目進展不及預期等。

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轉自民生證券股份有限公司 研究員：邱祖學/張弋清