多元金融行業金融科技產業鏈研究二：論證券基金IT行業的供需、格局與周期

供需維度，為何證券 IT 業兼具韌性、確定性與成長性？

韌性：客群高粘性，信創勢在必行，IT 投入具有剛性。1）證券基金IT 業客群以國有券商和基金公司為主，信創勢在必行；2）券商公募對系統安全穩定性要求高，轉移成本大形成高粘性；3）券商核心系統的建設節奏與業務體量相關，不受自營波動因素影響，IT 投入具有剛性。

確定性：供需雙擊，短期內券商迎來核心系統集中換代。1）政策端目標明確，全面信創+加大投入；2）近年來市場成交中樞由0.4-0.5 萬億提升到0.8-1 萬億，券商原系統難以適應，宕機事故頻發，IT 更新升級需求緊迫；3）供給端分布式信創技術成熟，在交易速度、處理能力、可靠性、硬件成本等方面皆實現了明顯的優化，國產替代切實走向落地。

成長性：需求向三條線轉型擴容，行業天花板高。1）財富管理轉型，面向零售客戶的交易平臺、面向投資顧問的工作平臺建設產生長期持續的IT 需求；2）機構業務轉型，IT 廠商有望從構建一體化機構業務平臺中獲益；3）養老金加速入市，大資管擴容仍是大勢所趨，對標美國，國內資管市場滲透率仍有數倍提升空間。經測算，短期市場空間約519 億，長期約1305 億。

格局維度，技術加速迭代，如何看市場格局的演變？

產業格局：證券IT 格局重鑄，資管IT 龍頭穩固。1）證券IT 方面，集中式架構向分布式架構更新換代，產品線迎來快速更迭，原有市場格局或面臨洗牌。產品對比來看，恒生UF3.0、頂點A5 信創版性能優越，頂點軟件技術理念走在前列，產品落地節奏更快；2）資管IT 方面，得益于前瞻性布局及持續性投入，恒生電子形成強先發優勢及技術優勢。O45 采用最新分布式、微服務架構實現了解耦合，目前市面上暫無對標產品，預計恒生領先優勢繼續維持。

金融+AI：智能副駕增強產品競爭力，恒生電子領跑。1）AI 技術風口驟至，金融IT 廠商展開軍備競賽，恒生率先推出B 端應用，主要作為智能副駕，助金融機構實現降本增效；2）長期來看，基于AI 大模型底座的原生數字化架構有望替代現有云原生架構，供給與需求再度迎來雙擊，恒生電子戰略思路明晰，成為了領跑者，后續仍需持續關注產品的研發與落地進展。

周期維度，復盤與預判，何時迎來估值拐點？

復盤來看，證券IT 公司受技術大周期，權益、監管小周期影響。1）β 屬性明顯，擁有強于計算機與證券指數的股價彈性；2）計算機技術周期驅動形成強α 收益，漲幅顯著超越行業；3）下游為強監管持牌金融機構，監管周期短期內對股價形成顯著影響。

當前處于技術、政策與權益三周期共同向上拐點。1）技術周期：2022 年人員增速明顯放緩，預計1-2 年內將迎來利潤的集中釋放；2）政策周期：活躍資本市場與房地產政策持續加碼，經濟有望迎來向上拐點，同時短期基金降費利空落地，需求端影響可控；3）市場周期：一方面流動性維持寬裕，另一方面市場熱度及風險偏好均有所回升，權益市場有望觸底反彈。

估值角度，恒生、頂點明顯擁有優于行業的配置性價比。1）從基本面來看，恒生電子與頂點軟件盈利能力與業績增速優于對標計算機同業公司；2）從估值來看，受短期利空因素影響，龍頭恒生電子估值回落至后10%歷史分位區間，成長個股頂點軟件PE 估值亦是顯著低于計算機行業與對標同業，當前時點具備強配置性價比。

風險提示

1、技術發展不及預期；2、監管政策收緊。

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轉自長江證券股份有限公司 研究員：吳一凡/戴永飛