益豐藥房：分化整合大時代 藥店龍頭穩步前行

    區域聚焦，穩健擴張的藥店龍頭企業。益豐2001 年創立于湖南，首創平價藥房模式，2019 年上升至中國連鎖藥店銷售額Top 10 第五名，是國內連鎖藥店龍頭。公司堅持“區域聚焦、穩健擴張”的發展戰略，深耕中南華東，并擴展全國市場，2018 年新開辟華北市場，目前整合效果良好。截止2020 年H1，公司在九省擁有連鎖藥店5137 家，其中6 個重點省份市場規模領先。門店穩健擴張驅動業績長青，2015-2019 公司收入利潤CAGR 分別為37.9%和32.6%，持續穩定的高增長在上市藥店中具備稀缺性。

    行業整合加速+處方外流增量，連鎖藥店開啟長景氣周期。當前國內藥店行業仍較為為分散，相較美日成熟市場，國內藥店集中度尚有很大提升空間。2019年國內藥店連鎖率提升至55.74%（+3.59pp），CR10 占比提升至20%，藥店行業正在加速整合。另一方面，帶量采購推進下院外渠道價值凸顯，電子處方共享平臺也將加速處方外流進程，零售藥店有望成為藥品銷售的主流終端。假設到2030 年零售藥店承接30%的處方量，那么僅處方外流帶來的增量規模就超2000 億。頭部連鎖藥店在專業化、規范性、資質等方面優勢明顯，也是外流處方藥的主要承接陣地。

    精益管理，內在效率行業領先。公司凈利率穩步提升，常年位居上市藥店前兩名。公司在門店、員工、商品、顧客和費用等方面均進行了詳細的戰略規劃和精細的運營管理：1）門店：中小型門店占比達84%，坪效穩中有升；2）員工：培養與激勵雙驅動，人效行業領先；3）商品：商品結構不斷優化，持續提升議價能力；4）顧客：圍繞慢病管理提供專業藥事服務，會員銷售占比84%，位列上市藥店第一；5）費用：管理費用率和財務費用率常年位居行業低位，真正做到“精益管理”，從而實現了行業領先的高毛利率、高坪效、高人效以及低費用率的情況，并鑄就了公司的高凈利率水平。

    外延加速，自建+并購雙輪驅動持續快速發展。公司門店跨區域復制的連鎖擴張能力強，盈利周期縮短，新開店第二年普遍實現收入翻倍以上增長，第三年實現20-25%增長，后續回歸老店5-10%的增速。公司平均每年新開店占比約25%，自建門店穩步推進。并購門店來看，公司整合能力突出，過往并購門店均實現業績承諾，實現盈利增長。截止2020 年H1，公司現金余額18.4 億，加上擬募集的15.81 億元可轉債，整體現金流充裕，為單店內生增速提升及外延擴張奠定堅實基礎。公司外延步伐明顯加快，未來有望憑借自建+并購雙輪驅動，實現持續快速發展。